Titoli di Stato, Spread e Tassi di interesse
Low for long, tassi a zero per lungo tempo
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Scritto da Alessandro Albanese il 26-06-2020
Low for long, tassi a zero per lungo tempo
Adesso che anche i tassi di interesse statunitensi, dopo quelli giapponesi ed europei, sono scesi a zero, voi cari investitori dovrete ovviamente riconsiderare l’opportunità –in termini di vantaggi ed efficacia – di mantenere in portafoglio posizioni in titoli di Stato USA come strumenti di copertura.
Storicamente, l’esposizione ai titoli di Stato ha sempre offerto un ampio ventaglio divantaggi ai portafogli sia azionari che obbligazionari. Siamo davanti ad un cambiamento?
I motivi per sospettare che un cambiamento stia covando non sono difficili da comprendere.
Osservando che i rendimenti dei Treasury decennali sono scesi sotto all’1%, lamatematica obbligazionaria ci dice che la capacità di questi titoli di generare guadagni interessanti è stata significativamente ridimensionata, anche nel caso delle scadenze più lunghe.
Persino ipotizzando che i rendimenti dei titoli di Stato a più lunga scadenza scendano in territorio negativo, il potenziale di rialzo assoluto offerto da questi strumenti è ormai parecchio limitato.
Senza dubbio la curva dei tassi dei Treasury ha esibito un andamento direzionale per certi versi omogeneo: si è irripidita con l’aumento dei tassi e appiattita quando sonocalati.
Non si tratta di un andamento tipico per una curva dei rendimenti.
In passato, oltre a questo andamento, ho personalmente osservato un irripidimento della curva quando i tassi a breve termine sono scesi più di quelli a lungo termine e un appiattimento quando è accaduto il contrario, cioè i tassi a breve termine sono saliti più di quelli a lungo termine.
Inutile dire che ne parliamo personalmente, conscio come sono che potrebbe non risultare chiaro da una semplice lettura del testo, il concetto espresso.
Ad ogni modo, la maggiore direzionalità attuale replica le dinamiche delle curve giapponesi ed europee dopo che le banche centrali di queste due regioni hanno portato i tassi a zero.
Di fatto, l’estremità corta di questi mercati obbligazionari è rimasta “inchiodata” a zeroe tutta la volatilità associata alle aspettative di crescita, inflazione e politica monetaria si è concentrata sulle scadenze più lunghe.
Personalmente, ritengo che questa dinamica sia destinata a persistere e a indurreun’evoluzione nella funzione di copertura delle obbligazioni governative a più lungascadenza.
In contesti di avversione al rischio, i titoli di Stato probabilmente continueranno a fungere da ragionevole strumento di copertura per i portafogli rischiosi, ma in contesti di propensione al rischio, le pressioni al rialzo che, normalmente, si osserverebbero nei rendimenti del segmento a breve della curva si sposterebbero verso le scadenze più lunghe, aumentando la volatilità e l’incertezza delle coperture di portafoglio.
L’evoluzione di queste dinamiche della curva dei rendimenti ha determinato alcuneconseguenze: sebbene permangano le correlazioni negative tra i rendimenti dei Treasury e quelli azionari, in virtù di un orizzonte a medio termine, la portata si è ridotta e sono aumentati i margini di errore delle stime effettuate sulle correlazioni attuali.
Non essendo troppo propenso a ritenere che sia finita l’epoca in cui i titoli di Stato sonouno strumento di diversificazione efficace per i portafogli rischiosi, devo tuttavia riconoscere che lo siano stati per lungo tempo e in modo molto efficace: di conseguenza, prima di pensare che sia esaurito un simile trend pluridecennale sarà bene avere a disposizione prove abbondanti e schiaccianti.
Con il lancio di nuovi programmi di acquisto e di prestiti da parte della Federal Reserve, la banca centrale ha iniziato ad acquistare diversi tipi di asset, per non parlare del credito investment grade, generalmente tripla o doppia A.
I trend di lungo termine non cessano all’improvviso.
Negli ultimi 30 anni, il contesto generale è stato quello di un progressivo calodell’inflazione, di una flessione dei rendimenti reali e di un abbassamento dei premi dirischio, da cui hanno tratto vantaggio praticamente tutti gli asset finanziari.
È presto per dire che tutto sia finito, ma i rendimenti obbligazionari sono, a conti fatti, una questione di matematica e il fatto che i tassi di interesse siano ai minimi indica che potrebbe essere opportuno pensare a un’alternativa alle strategie di copertura basatesui titoli di Stato, che tanto successo hanno avuto negli ultimi decenni.
Quali scegliere? Per quanto tenerli in portafoglio? Parliamone e studiamo le possibilità che si prospettano in un contesto come questo.
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