31/07/2019 - Amundi RE Italia SGR S.p.A.: Amundi RE Italia - Relazione semestrale al 30 giugno 2019

Società di gestione: AMUNDI RE ITALIA SGR S.p.A.

AMUNDI RE ITALIA

Relazione degli amministratori

Relazione di gestione del fondo "Amundi RE Italia"

al 30 giugno 2019

Scenario macro economico

Nel primo semestre del 2019 è proseguito il ciclo espansivo dell'economia globale. La dinamica di fondo, improntata ad una decelerazione probabilmente destinata a proseguire anche nella seconda parte dell'anno, ha interessato sia le aree avanzate che quelle emergenti, sebbene in alcune fra le maggiori economie i dati effettivi, alla fine del primo semestre, siano risultati superiori alle attese. Sotto il profilo geografico il contributo alla crescita è giunto sia dalle economie emergenti che da quelle avanzate. Per l'intero 2019 si attende un tasso di crescita inferiore a quello del 2018: rispettivamente +1,7% per le economie dei paesi avanzati (+2,2% nel 2018) e +4,4% per quelle emergenti (+4,9% nel 2018). La decelerazione in atto è risultata coerente con le indicazioni rivenienti dagli indici di fiducia delle imprese che hanno anticipato, già dalla seconda parte dello scorso anno, un indebolimento dell'attività manifatturiera a livello globale. Anche i servizi hanno recentemente espresso segnali di rallentamento sebbene meno profondi rispetto al settore industriale e comunque nel quadro di una dinamica ancora sostenuta in tutte le principali economie avanzate. Un contesto economico e politico caratterizzato da un'elevata incertezza, acuitasi soprattutto nel secondo trimestre per effetto dell'inasprimento delle tensioni commerciali tra Stati Uniti e Cina, ha avuto ripercussioni negative sugli investimenti delle imprese e sulle tendenze del commercio internazionale. Tuttavia a fine giugno, nel contesto del periodico incontro del G20, il dialogo fra i due contendenti è ripreso ed il connesso riavvio dei relativi negoziati ha contribuito ad interrompere il deterioramento delle aspettative e nel complesso al prevalere di scenari meno orientati al pessimismo e più favorevoli all'assunzione di risch io.

Le spinte inflazionistiche sono state ancora deboli: l'inflazione di fondo, calcolata al netto delle componenti più volatili come l'alimentare e l'energia, è aumentata solo lievemente in particolare nelle principali economie avanzate. Per l'intero 2019 nelle aree avanzate le stime anticipano un tasso d'inflazione dell'1,6%, in sensibile rallentamento rispetto al 2,0% del 2018. Nonostante l'apparentemente florida condizione del mercato del lavoro sul fronte dell'occupazione, gli incrementi salariali continuano ad essere modesti, impedendo il manifestarsi di un sostanziale incremento della domanda capace di riflettersi in un aumento dei prezzi al consumo. Nei paesi emergenti, invece, il rallentamento dell'inflazione appare marginale: le attese per l'anno in corso relative al tendenziale si attestano al 3,9% rispetto al 4,0% del 2018.

Sul fronte della politica monetaria, contestualmente alla decelerazione dell'economia globale, ha prevalso un atteggiamento più disteso rispetto a quello orie ntato in senso marginalmente restrittivo assunto negli ultimi anni dalle principali banche centrali. In particolare negli Stati Uniti, la Federal Reserve da una prospettiva di ulteriore normalizzazione dei tassi si è progressivamente orientata verso un possibile taglio del costo del denaro. Anche la BCE ha reagito al rallentamento del ciclo economico, all'aumentata incertezza geopolitica ed ai rischi connessi alla contrazione del commercio internazionale, annunciando nuove misure di sostegno, cui potrebbero seguirne altre nei prossimi mesi. Nel complesso, in primo luogo grazie a questo atteggiamento sostanzialmente condiscendente delle banche centrali, sono prevalse nel corso del semestre condizioni finanziarie favorevoli ed in miglioramento rispetto al 2018.

Area Euro

Nel primo trimestre del 2019 la crescita del PIL ha superato le attese, con un aumento sequenziale dello 0,4%. Questa sorpresa positiva è giunta, dopo una fase di decelerazione registrata nella seconda metà dello scorso anno per effetto di un sensibile rallentamento della domanda estera per i beni prodotti nell'Eurozona. Per il secondo trimestre le attese puntano ora ad una stabilizzazione della crescita. L'Eurozona è tra le aree che hanno maggiormente risentito della decelerazione del commercio globale prodotto dai nuovi orientamenti, sostanzialmente protezionisti, assunti dall'Amministrazione statunitense e ciò ha riguardato soprattutto il settore manifatturiero dei paesi più tradizionalmente vocati alle esp ortazioni, come la Germania e l'Italia. Al contrario, i settori dei servizi e delle costruzioni hanno espresso una buona tenuta ed il mercato del lavoro ha continuato a registrare miglioramenti, in primo luogo, in termini di

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riduzione del tasso di disoccupazione ed aumento del numero di occupati. Nel 2019 il PIL dell'intera area dovrebbe crescere di circa l'1,0%, trainato dai paesi meno esposti alla dinamica del commercio internazionale, come Francia (+1,3%) e Spagna (+2,3%). I dati relativi a Germania e Italia dovrebbero attestarsi su livelli decisamente più modesti: risp ettivamente +0,8% e +0,1%.

Il tasso d'inflazione dovrebbe contrarsi durante l'estate, per poi tornare sui livelli correnti verso la fine dell'anno anche per effetto di un prefigurato aumento del grado di utilizzo della capacità produttiva e di un miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro, attestandosi per l'intero 2019 all'1,2%. Un livello, comunque, decisamente contenuto, ancora molto distante dagli obiettivi della BCE e tale da giustificare, in concomitanza con il registrato indebolimento della crescita economica dell'Eurozona, l'annuncio, da parte di quest'ultima, di nuove misure di sostegno monetario, fra le quali una serie di operazioni di rifinanziamento per le banche (TLTRO 3) e la prefigurazione di un'assenza di interventi sui tassi ufficiali fino a metà 2020. A ciò si sono aggiunte indicazion di singoli esponenti della banca centrale che hanno aperto alla possibilità di nuovi allentamenti monetari allo scopo di contrastare i rischi impliciti nello scenario congiunturale, manovre che potrebbero essere annunciate già nel corso dell'estate.

Gran Bretagna

In Gran Bretagna, nel primo trimestre del 2019, la crescita, attestatasi al +0,5% ed in accelerazione rispetto al +0,2% del trimestre precedente, è risultata superiore alle attese. La sorpresa positiva è principalmente riconducibile agli effetti espansivi della politica fiscale. Ciononostante gli indicatori anticipatori segnalano per il secondo trimestre un probabile rientro della registrata accelerazione ed il riemergere di una tendenza orientata all'indebolimento della crescita, in primo luogo connessa all'incertezza delle prospettive della cosiddetta Brexit. Sotto questo profilo, a seguito dello stallo politico che non ha permesso di trovare una soluzione entro il termine della fine di marzo, è stata decisa una proroga ad ottobre per i negoziati con l'Unione Europea finalizzata a permettere di trovare, fra le parti, un auspicato accordo riguardo alle modalità della separazione. In tale contesto, l'inflazione permane al di sotto dell'obiettivo della Banca d'Inghilterra ed appare destinata a chiudere l'anno con un incremento tendenziale dell'1,8%. La politica monetaria è rimasta invariata nel corso del semestre e la banca centrale sembra attendere la definizione dei rapporti economici e commerciali con l'Unione Europea per poter conseguentemente orientare eventuali nuove misure a seconda dei differenti scenari che potrebbero materializzarsi.

Stati Uniti

L'attuale fase espansiva, sostenuta da politiche monetarie e fiscali decisamente pro-cicliche, ha ormai superato, in termini temporali, quella già molto lunga degli anni '90, assumendo il connotato di ciclo economico più duraturo della storia statunitense. L'attività economica si è confermata solida nel primo trimestre, nonostante la decelerazione degli investimenti delle imprese che trova una ragione nell'incertezza connessa alle dispute commerciali in atto con la Cina, oltre che nel progressivo indebolirsi degli effetti di sostegno della politica fiscale espansiva perseguita negli ultimi anni. Gli Stati Uniti hanno, comunque, ancora beneficiato della forza della domanda interna, in particolare dei consumi delle famiglie. I dati relativi ai consumi di aprile e maggio hanno confermato la tendenza positiva registrata nei primi mesi dell'anno, contribuendo ad attenuare i timori di un possibile rallentamento della crescita economica nel secondo trimestre. Il mercato del lavoro, principale motore della positiva dinamica dei consumi, registra la prosecuzione della tendenza alla crescita degli occupati, congiuntamente ad una limitata accelerazione dei salari. La Fed che aveva chiuso il 2018 con un nuovo rialzo dei tassi, ha dapprima indicato la volontà di astenersi da ulteriori incrementi del costo del denaro per poi aprire recentemente alla possibilità di una riduzione. Il rallentamento dell'inflazione in atto favorisce un atteggiamento accomodante della banca centrale, orientato a sostenere la tenuta dell'economia statunitense, prefiggendosi un obiettivo inflazionistico prossimo al 2% per i prossimi anni. In questo quadro il registrato nuovo orientamento della banca centrale riguardo sia ad una gestione condiscendente della dimensione del proprio bilancio, sia ad un prefigurato allentamento dei tassi ufficiali ha contribuito ad attenuare fortemente i rischi di una repentina inversione del ciclo.

Giappone

Nel 2019 il Giappone appare destinato a crescere dello 0,9% e sebbene la dinamica congiunturale nel medio termine appaia ancora contenuta, nel primo trimestre il PIL è aumentato sensibilmente rispetto agli ultimi mesi del 2018, mettendo a segno un incoraggiante +0,5%. Un relativamente solido mercato del lavoro e condizioni finanziarie favorevoli, rese possibili da una politica monetaria più che accomodan te,

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sostengono l'espansione dell'economia giapponese, nonostante le negative ripercussioni sulla domanda aggregata delle incertezze legate alle future dinamiche del commercio globale. Sul versante dell'inflazione le attese per il 2019 puntano ad un incremento contenuto che dovrebbe condurre il tasso tendenziale ad attestarsi al +0,9%, sostanzialmente in linea con il +1,0% del 2018. In questo scenario, la Banca del Giappone appare orientata a confermare una strategia di deciso supporto alla crescita, in linea con l'orientamento della politica monetaria prevalente in tutte le altre principali aree avanzate.

Emergenti

Tra le economie emergenti l'attività economica permane sostenuta soprattutto nell'area asiatica, in particolare in India e in Cina, veri e propri motori della crescita globale capaci di esprimere tassi di espansione superiori al 6%, sebbene in rallentamento rispetto al 2018. La Cina dovrebbe chiudere il 2019 con un tasso di crescita del 6.2% rispetto al 6.6% dello scorso anno, mentre il dato relativo all'India dovrebbe attestarsi al 6,2% dal 7,4% del 2018. Nel primo trimestre, l'economia cinese ha mostrato segnali di stabilizzazione, sostenuta dal contributo delle esportazioni nette, nonché dai positivi effetti prodotti dalle misure di politica monetaria e fiscale recentemente messe in atto. La probabile riapertura dei negoziati con l'Amministrazione Statunitense per trovare un accordo sui temi commerciali, emersa dal G20 di fine giugno, potrebbe contribuire a limitare l'incertezza che negli ultimi trimestri ha compromesso la fiducia delle imprese manifatturiere. Sulle previsioni di crescita dell'economia russa ha avuto impatto una molteplicità di fattori, tra i quali l'andamento dei prezzi dell'energia e le decisioni di politica monetaria: un rallentamento verso un + 1,5% rispetto al + 2,2% dello scorso anno appare probabile nel 2019. In Brasile la crescita dovrebbe accelerare marginalmente, sostenuta da condizioni finanziarie divenute più accomodanti, passando dal +1,1% del 2018 ad un +1,3% nel corrente anno. Nel complesso per quanto riguarda l'intero blocco delle economie emergenti, se da un lato alcuni temi di rischio geopolitico permangono e il commercio globale ha senza dubbio subito una battuta d'arresto, dall'altro non è mancata la reazione delle autorità di politica economica, nella maggior parte dei casi tempestivamente intervenute con misure di supporto. Anche il mutato orientamento della politica monetaria statunitense e il riposizionamento verso il basso dell'intera struttura dei tassi in dollari contribuisce, senza dubbio, a produrre effetti di sostegno per tutte le economie emergenti.

I mercati finanziari

Nel primo semestre 2019 i mercati finanziari sono stati significativamente condizionati dai rischi connessi alla politica commerciale. I primi mesi dell'anno sono stati caratterizzati da un allentamento delle preoccupazioni sul commercio mondiale, con un recupero delle attività finanziarie percepite come più rischiose. Successivamente, l'esplosione delle tensioni commerciali scatenata dai tweet di Trump ha agito sulla propensione al rischio degli investitori, penalizzando i mercati azionari e i titoli obbligazionari societari a più basso merito di credito. In chiusura di perio do, l'attesa, prima, e il verificarsi, poi, di un allentamento delle tensioni tra Stati Uniti e Cina, ha nuovamente supportato le attività rischiose.

Gli indici azionari hanno registrato performance positive a livello globale nel semestre, sostenuti dal cambio di marcia delle banche centrali mondiali, dall'attenuarsi, pur tra alti e bassi, delle preoccupazioni sul commercio mondiale, e da dati societari confortanti.

A livello geografico, gli USA hanno mostrato i rialzi maggiori in valuta locale. A supporto l'emergere di un orientamento estremamente accomodante della Fed, in una prima fase solo in materia di gestione del bilancio dell'istituto, con interruzione del processo di riduzione del medesimo, ed in una seconda fase, estensione alla prospettiva di una riduzione dei tassi ufficiali. Sul fronte dei fondamentali, i profitti aziendali sono risultati generalmente in crescita e superiori alle attese del mercato. Le quotazioni sono state sostenute anche dall'attività di merger & acquisition. A livello settoriale, in evidenza la tecnologia, gli industriali e i consumi ciclici. Rialzi più contenu ti per i difensivi, in particolare per il settore farmaceutico.

Gli indici europei hanno registrato rialzi generalizzati, imputabili al ridimensionamento delle preoccupazioni sull'evoluzione del commercio globale, fattore rilevante per l'area data l'importanza delle esportazioni come motore di sviluppo economico, e dalle aperture della BCE a favore di nuovi stimoli monetari. Fra i principali paesi dell'Eurozona, le performance migliori sono quelle della Francia, a seguire, dell'Italia, nonostante la persistente incertezza politica interna, e della Germania. A livello settoriale, si registrano rialzi più ampi per tecnologia, industriali e consu mi ciclici, contenuti, invece, per i finanziari, penalizzati dalle attese di tassi bassi per un lungo periodo di tempo.

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Ritorni positivi, in valuta locale, per il mercato giapponese che ha anche beneficiato delle aperture della Bank of Japan a favore di un ulteriore allentamento monetario.

L'area Emergente in aggregato ha subito gli effetti delle tensioni sui dazi, del rafforzamento del dollaro USA e di eventi specifici relativi a singoli paesi. A livello di aree geografiche, rialzi più ampi si sono registrati in Europa orientale e in Medio Oriente.

In Asia, la performance dell'azionario Cinese è stata positiva. Gli indici del paese, sostenuti nei primi mesi dell'anno dalle attese positive sull'evoluzione delle relazioni commerciali con gli USA, hanno invertito la rotta a maggio, penalizzati dall'annuncio di Trump di un aumento delle tariffe dal 10% al 25% su 200 miliardi di dollari di importazioni Statunitensi dal paese e dal rischio di imposizione di dazi anche sulla parte restante degli scambi. La distensione dei toni tra i due Paesi in avvicinamento al G20 e l'annuncio di nuove misure di stimolo a sostegno dei consumi hanno sostenuto i corsi azionari cinesi in chiusura di periodo. Positiva anche la borsa indiana, che ha beneficiato di un andamento favorevole dei profitti aziendali, di buone prospettive di crescita, effetto anche di una politica monetaria accomodante, e di valutazioni interessanti. Di supporto anche le attese di maggiore stabilità politica e di interventi orientati alla liberalizzazione dei mercati dopo l'esito delle elezioni generali favorevoli al partito del Primo Ministro Modi.

I mercati obbligazionari sono stati sostenuti dal cambio di marcia generalizzato delle principali banche centrali globali a favore di maggiori stimoli monetari.

In Usa, la curva dei rendimenti ha evidenziato un generalizzato movimento al ribasso sul periodo, più marcato sulla parte a breve termine rispetto a quella a lungo termine. Il tasso a due anni è passato da 2,49% di fine dicembre a 1,75% di fine giugno, in risposta alla mutata attitudine della Fed in merito alla direzionalità dei futuri interventi sui tassi. Il tasso a dieci anni è sceso dal 2,68% al 2,01%, in un contesto di ridimensionamento delle aspettative di crescita e inflazione.

Sul mercato obbligazionario europeo, la prospettiva di nuovi stimoli monetari, con possibili azioni anche sul tasso di riferimento, ha determinato un calo del tasso a due anni tedesco, passato da -0,61% di fine 2018 a -0,75%. La debolezza dei dati economici e, soprattutto, il calo delle aspettative di inflazione hanno determinato un ribasso più ampio del tasso a dieci anni, che si è portato da +0,24% a -0,33%, coincidente con un minimo storico assoluto. I titoli di Stato dei paesi periferici dell'Eurozona sono stati supportati dall'orientamento maggiormente accomodante della BCE e dal lancio del nuovo ciclo di TLTRO che dovrebbe fornire, prima di tutto, supporto agli intermediari finanziari il cui attivo risulta più appe santito dalle sofferenze. La riduzione dei rendimenti è stata più contenuta sui titoli di Stato italiani, frenati dall'incertezza politica interna e dalle preoccupazioni per l'avvio della procedura di infrazione per debito eccessivo. Il rendimento a 2 anni, a 0,47% a fine 2018, ha chiuso il semestre a 0,22%; il tasso a dieci è passato da 2,74% a 2,10%. Discesa più ampia per i t itoli di Stato spagnoli: il rendimento a due anni è passato da -0,24% a -0,43%; il rendimento decennale è invece passato da 1,42% a 0,40%.

L'apprezzamento delle attività rischiose ha supportato anche il mercato delle obbligazioni societarie, che ha beneficiato sia della traslazione verso il basso delle curve governative sia del restringimento degli spread su tutta la scala di rating, soprattutto sul segmento high yield.

Il dollaro USA e lo yen giapponese si sono apprezzati nei confronti dell'Euro riflettendo, rispettivamente, la maggiore forza del ciclo economico USA e la ricerca di beni rifugio cui è assimilata la divisa nipponica. Il movimento è stato più contenuto per il dollaro USA che verso l'Euro è passato da 1,1452 a 1,1373; lo yen contro Euro è invece passato da 125,62 a 122,66.

Andamento del mercato immobiliare

Riguardo al mercato immobiliare in Italia la contrazione del volume delle transazioni non residenziali perfezionate nel primo trimestre 2019 (€1,7 miliardi, in calo del 50% rispetto al quarto trimestre del 2018) segnala quanto l'incertezza politica continui a pesare sul settore, confermando, altresì, la marginalità del paese nel panorama degli investimenti non residenziali a livello europeo con un peso solo del 3%. L'interesse degli investitori resta focalizzato sul mercato inglese e tedesco che congiuntamente rappresentano quasi il 50% del totale, rispettivamente con una quota del 24% e del 25%. Conseguenze ed effetti da considerare con attenzione pensando all'importanza in Italia del mercato immobiliare sull'economia. Secondo alcuni dati di Banca d'Italia infatti il valore complessivo degli investimenti in

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